Οι ξένοι θα συνεχίσουν να ασχολούνται με την Εθνική, και κάθε άλλη εταιρία, όσο αυτή θα εντάσσεται σε δείκτες -αυτό το τελευταίο ας το κρατήσουμε στο βάθος του μυαλού μας καθώς αν (ό μή γένοιτο) οι αυξήσεις αποτύχουν και οι Τράπεζες κάποια στιγμή έχουν μειωμένο ποσοστό ελεύθερα διαθέσιμων μετοχών (λόγω υψηλής συμμετοχής του ΤΧΣ που τις διασώζει), θα βγουν από κάποιους δείκτες, και αυτόματα θα εξέλθουν από αυτές ξένοι επενδυτές που υπολογίζουν σε αυτούς τους δείκτες (85% των κεφαλαίων περίπου), με ό,τι αυτό συνεπάγεται για την ήδη χαμηλή "τιμή" τους.
2. Αύξηση κεφαλαίου ΕΤΕ. Αυτός ο γρίφος.
Είναι η πρόσφατη αύξηση μετοχικού κεφαλαίου Ελληνικών Τραπεζών, περιλαμβανομένης της Εθνικής, εύκολο να αποτιμηθεί από τον μέσο Έλληνα που κατέχει μετοχές ή σκέφτεται να αποκτήσει; Η απάντηση είναι όχι. Αυστηρά μιλώντας, οι συγκεκριμένες αυξήσεις για να αξιολογηθούν ΣΩΣΤΑ απαιτούν στρατιά χρηματοοικονομικών συμβούλων, νομικών και ενίοτε ψυχολόγων.
Αν ήμασταν δίκαιοι, όποιος επενδύσει στο Ελληνικό Χρηματιστήριο και ιδίως σε Τραπεζικές Αυξήσεις Κεφαλαίου, θα έπρεπε να του αποδίδεται, με το πέρας της αύξησης και ένα ΜΑΣΤΕΡ ΣΤΑ ΧΡΗΜΑΤΟΟΙΚΟΝΟΜΙΚΑ, αφού πλέον θα καθίσταται ξεφτέρι σε Αποκοπές, Reverse Splits, Warrants...Το αξίζει....!
Θα προσπαθήσουμε να λύσουμε τον γρίφο της Αύξησης Μετοχικού Κεφαλαίου, επομένως, σαν σύγχρονοι Μεγαλέξανδροι, βγάζοντας σπαθί και κόβοντας τον γόρδιο δεσμό, όχι προσπαθώντας να εξηγήσουμε τα πάντα. Θα σταθούμε σε ό,τι ένας μέσος άνθρωπος, μπορεί να κατανοήσει διαβάζοντας σε λίγα λεπτά το άρθρο. Θα συμφωνήσουμε ότι η τιμή καθορίζεται από ΔΥΟ μόνο παράγοντες. Την ΠΡΟΣΦΟΡΑ και την ΖΗΤΗΣΗ.
Η προσφορά μετοχών, όμως, ΠΑΡΑΜΟΡΦΩΝΕΤΑΙ από τους πολύπλοκους όρους αυτής της αύξησης και δεν είναι συγκρίσιμη με απλές αυξήσεις κεφαλαίου του παρελθόντος. Η ζήτηση, τώρα, έχει να κάνει κυρίως με δύο παράγοντες : την μελλοντική κεφαλαιακή επάρκεια και τα μελλοντικά κέρδη ανά μετοχή. Ας τα δούμε όλα αυτά.
3. Ζήτηση. H Εθνική θα εμφανίσει αυξημένα κέρδη στο μέλλον και θα έχει κεφαλαιακή επάρκεια;
Τα μελλοντικά κέρδη, εξαρτώνται από τα έσοδα, τα κόστη και τις απομειώσεις κεφαλαίων που έρχονται. Ας δούμε πρώτα το κόστος. Ως τώρα, από την μελέτη των δεδομένων της Τράπεζας, φαίνεται ότι μειώθηκε το "εργατικό κόστος" της το 2012 σε ποσοστό πάνω από 10%, μέσα από την μείωση μισθών που επέβαλε η Τρόικα και η κυβέρνηση στην Ελλάδα.
Η μείωση μισθών θα συνεχιστεί, διότι θα συνεχιστεί η λιτότητα, και η νέα συλλογική σύμβαση τραπεζοϋπαλλήλων προβλέπει χαμηλότερους κατά 10% μισθούς στο μέλλον. Ομως τα σχέδια για αθρόες απολύσεις Τραπεζοϋπαλλήλων από Σεπτέμβριο 2013 (φημολογείται ότι θα απολυθούν πάνω από 10.000 στον κλάδο, το 1/3 περίπου ενδεχομένως από Εθνική), θα συνοδευτούν από επιπλέον ποσά αποζημιώσεων. Αποζημιώσεων που σαφώς θα επηρεάσουν (=μειώσουν) τα κέρδη για τα επόμενα 2 χρόνια, αρνητικά. Το όφελος από τις απολύσεις, στην κερδοφορία της Τράπεζας θα φανεί, επομένως, στην καλύτερη από το 2015 και μετά.
Μια ματιά τώρα στα έσοδα. Τα έσοδα της Τράπεζας, σύμφωνα με την "μελέτη" που εμφανίστηκε σε αναλυτές και επενδυτές θα εμφανίζονται ευνοημένα από την ΥΠΟΤΙΘΕΜΕΝΗ ανάπτυξη της Ελληνικής Οικονομίας που θα έρθει από το... 2014. Σε μια "ανάλυση" -που θυμίζει τις "αξιόπιστες"(...!) αναλύσεις ΔΝΤ, ΕΕ κλπ συμβούλων "προβλέπει" αύξηση ΑΕΠ κατά το 2014, 2015 και 2016. Ας κρατάμε "μικρό καλάθι" σε αυτές τις προβλέψεις, όχι γιατί η Ελλάδα δεν μπορεί να εξέλθει από ύφεση, αλλά επειδή ουσιαστικά η ΟΠΟΙΑ ανάπτυξη είναι συνάρτηση πολιτικών παραγόντων. Πολιτικών παραγόντων περισσότερο στο εξωτερικό, όπου και ΛΑΜΒΑΝΟΝΤΑΙ ΟΙ ΑΠΟΦΑΣΕΙΣ, και λιγότερο στην Ελλάδα.
Π.χ. αν ανατραπεί η Μέρκελ στις προσεχείς γερμανικές εκλογές, ανατρέπεται η σκληρή λιτότητα στην Ευρώπη και τα καλά σενάρια κερδίζουν πιθανότητες. Αν επανεκλεγεί η Μέρκελ, η Ευρώπη εισέρχεται σε βαριά ύφεση ίσως παρόμοια με εκείνη των ΗΠΑ την δεκαετία του 1930. Με μια φράση, όσο πιθανό είναι κάποιος να προβλέψει το αποτέλεσμα των γερμανικών εκλογών, άλλο τόσο και τις προοπτικές της Ελλάδος και τα έσοδα της Εθνικής.
Στον αντίλογο, τώρα, η τιμή της μετοχής σε σχέση με τα κέρδη όταν και εφόσον η Τράπεζα επιστρέψει σε ουσιαστικά κερδοφόρα λειτουργία είναι χαμηλή.
Κεφαλαιακή επάρκεια: Όσο η Ελλάδα θα μένει σε ύφεση, οι χασούρες στα δανειακά χαρτοφυλάκια των Τραπεζών θα αυξάνονται. Για κάθε χρονιά βαριάς ύφεσης, οι Τράπεζες θα μπαίνουν μέσα περίπου κατά 10% του ΑΕΠ, ας πούμε περίπου 20 δισ. ευρώ, το ¼ περίπου αναλογεί στην Εθνική, δηλαδή 5 δισ. το χρόνο. Αρα, αν δεν βγει άμεσα η Ελλάδα από την βαριά ύφεση, κάθε χρόνο που περνάει ο επενδυτής θα βάζει γερά το χέρι στην τσέπη σε αυξήσεις κεφαλαίου. Αν, όμως σταματήσει η βαριά ύφεση, η Τράπεζα θα παρουσιάσει εξαιρετικά κέρδη, ο πρώτος κλάδος που κερδίζει στην έξοδο από ύφεση είναι οι Τράπεζες.
4. Προσφορά-όροι αύξησης
Θα σταθούμε, αναλύοντας την σημασία μόνο τριών όρων της ΑΜΚ (=Αύξηση Μετοχικού Κεφαλαίου) της ΕΤΕ: Reverse Split, Μείωση Ονομαστικής Τιμής και Warrants.
5. Η αύξηση περιλαμβάνει "reverse split". Σημαίνει κάτι;
Αυτό είναι, παραδόξως, το απλούστερο ερώτημα. Μαζεύουν 10 παλιές μετοχές, η τιμή δεκαπλασιάστηκε και έχεις μία μετοχή τώρα. Χρηματιστηριακό αποτέλεσμα; Μηδέν. Γιατί το κάνουν; Συνήθως το Reverse Split γίνεται διότι βοηθάει αν ακολουθεί πτώση τιμής, το ανάποδο από ό,τι στο split, έτσι αν πέσει η τιμή χαμηλότερα, δεν κινδυνεύει να βγει ΕΚΤΟΣ ΣΥΝΕΔΡΙΑΣΗΣ; Τρομακτικό; Ίσως. Όμως η πτώση δεν πρέπει απαραίτητα να μας τρομάζει. Ο επενδυτής, αν συνδυάζει ΜΕΤΡΗΤΑ με ΜΕΤΟΧΕΣ, μπορεί να βγάλει χρήματα σε πτωτικές αγορές, αγοράζοντας από τους πανικόβλητους που πουλάνε, και πουλώντας όταν άλλοι αγοράζουν στο τρίτο limit-up. Αρα το Reverse Split μας ΥΠΟΨΙΑΖΕΙ για το τι πρέπει να κάνουμε ως τακτική, δεν μας αποτρέπει στο να αγοράσουμε μετοχές.
6. Μείωση Ονομαστικής τιμής. Είναι καλό;
Το σκοτεινό σημείο της ΑΜΚ της Εθνικής είναι εκεί ότι μειώνουν την ονομαστική τιμή στα 0.30 ευρώ. Αυτό σημαίνει ότι η τιμή μπορεί να πέσει από τα 4,5 ευρώ που είναι τώρα στα 0,15 ευρώ χωρίς να ιδρώνει το αυτί κανενός. Επίσης σημαίνει ότι ο μέτοχος έχει πλέον μετοχές μικρής ονομαστικής αξίας, πράγμα όχι καλό.
7. Κερδίζουμε από τα "Warrants"; Πόσο και πώς;
Η ΑΜΚ θα επιτρέψει να έχει κάποιος warrants ανά μετοχή. Τα Warrants ειναι δικαιώματα αγοράς μετοχών σε συγκεκριμένη τιμή. Ουσιαστική η αξία των δικαιωμάτων αυτών θα σχετίζεται με το πόση είναι η τιμή μετοχής. Καθώς τα warrants θα διαπραγματεύονται ορισμένες μέρες (κάθε 6 μήνες), θα υπάρχουν διακυμανσεις των τιμών των μετοχών σε σχέση με τα warrants.
Όσοι ασχολούνται με τα χρηματοοικονομικά γνωρίζουν ότι η αξιολόγηση των warrants είναι δύσκολη άσκηση. Πρέπει να υπάρχουν δεδομένα που στην παρούσα φάση μόνο ΠΙΘΑΝΟΛΟΓΟΥΜΕ. Το μόνο σίγουρο είναι ότι με τον τρόπο που γίνεται η αύξηση ΜΠΛΟΚΑΡΟΥΜΕ τα λεφτά μας για χρόνια και υποχρεωνόμαστε να συνεισφέρουμε συνεχώς χρήματα για να συνεχίσουμε να αγοράζουμε δικαιώματα που μας δίνουν τη δυνατότητα να κερδίσουμε επί της μελλοντικής τιμής της μετοχής.
Αν σταματήσουμε να αγοράζουμε warrants, χάνουμε την αξία τους. Το μυστικό, επομένως, για να κερδίσει κάποιος από τα warrants είναι να διαθέτει όχι μόνο ΜΕΤΟΧΕΣ αλλά και πάντα ρευστότητα στην άκρη για τις μελλοντικές αγορές warrants. Ετσι παίρνουμε ένα "ετήσιο μπόνους", εφόσον η τιμή της μετοχής είναι πάνω από την τιμή του warrant όταν πουλάμε μετοχές.
Πάντως, η συνεχής έκδοση μετοχών, λόγω χρήσης των WARRANTS, οδηγεί σε αρνητική επίπτωση στην τιμή, καθώς θα μπαίνουν συνεχώς νέες μετοχές (που ως τώρα είναι παρκαρισμένες στο ΤΧΣ) στην κυκλοφορία. Εν ολίγοις όποιος μπαίνει τώρα στην αύξηση μετοχής, είτε αποφασίζει ότι "παντρεύεται την Εθνική" επί χρόνια, ή θα βλέπει την τιμή της μετοχής του να επηρεάζεται αρνητικά από την συνεχή αύξηση της διάθεσης νέων μετοχών λόγω ΧΡΗΣΗΣ των WARRANTS των άλλων μετόχων!
8. Συμπέρασμα
Συμπέρασμα 1. Η αύξηση προϋποθέτει δυνητική ρευστότητα του νέου μετόχου. Αν εκτιμάτε ότι οι προοπτικές της τράπεζας είναι καλές, καλό είναι να μπείτε στην αύξηση αλλά και να υπολογίζετε από τώρα ρευστότητα για την αγορά warrants στο μέλλον -άρα να βάλετε και ρευστό στην άκρη.
Λύση για όσους διαθέτουν ήδη μετοχές, όχι όμως ρευστά: Όπως σε κάθε αύξηση, αν κάποιος δεν έχει ρευστότητα αλλά διαθέτει μετοχές και θέλει να συμμετάσχει στην αύξηση, στην διάρκεια της αύξησης θα μπορούσε να πουλήσει (κατά τη διαρκεια της αύξησης) υπάρχουσες μετοχές ΕΤΕ ή/καικάποια δικαιώματα ώστε να έχει ρευστά και να συμμετάσχει στις μελλοντικές αυξήσεις. Προσέξτε πχ. τι έκανε ο Δρ. Σάλλας στην αύξηση κεφαλαίου της Πειραιώς, πούλησε 3.000.000 μετοχές της Τράπεζας Πειραιώς, συνολικής αξίας 900.000 ευρώ για να συμμετάσχει στην εκεί αύξηση.
Συμπέρασμα 2. Η μείωση της ονομαστικής τιμής, αν συνδυαστεί με το μπλοκάρισμα των χρημάτων των μετόχων επί πολλά έτη, με το κόλπο των warrants, και με τις άλλες λεπτομέρειες της αύξησης, οδηγεί σε ένα ευρύτερο συμπέρασμα. Καλό είναι κάποιος να κρατάει επιπλέον (όχι μόνο για warrants) ρευστά και μετά τη αύξηση, η αγορά δεν θα είναι μόνο ανοδική στους επόμενους μήνες... Ενδεχομένως θα συμφέρει κάποιος να πουλάει μετοχές σε περίοδο διακυμάνσεων και να τις ξαναγοράζει αργότερα κατά την διάρκεια των επόμενων μηνών όπου οι συνθήκες αγοράς ίσως είναι ασταθείς καθώς κανένας δεν θα έχει λόγο να κρατήσει τις τιμές μετοχών υψηλά αφού θα έχουν λήξει οι αυξήσεις κεφαλαίου.
Αν λάβουμε υπόψιν ότι με τα παρόντα δεδομένα πριν το 2015 σημαντική ανάκαμψη δεδομένων δεν φαίνεται, εκτός αν κάτι αλλάξει στο πολιτικό σκηνικό της Ευρώπης (που καθόλου δεν αποκλείεται, αλλά και ούτε σίγουρο είναι), η τιμή μετοχής θα έχει δυνητικά πολύ καλές προοπτικές (όπως περιγράφτηκαν) αλλά και σημαντικές διακυμάνσεις (για λόγους που εκτέθηκαν νωρίτερα). Ο νοών, επομένως, νοείτο και ο διαθέτων πάντα κάποια μετρητά στην επόμενη περίοδο είναι ο κερδισμένος.
* Ο Κωνσταντίνος Βέργος είναι Καθηγητής Χρηματοοικονομικών στο Πανεπιστήμιο Πόρτσμουθ, Αγγλία
